环保政策或变 钢价一阶拐点出现 ——黑色金属策略系列（之十一）

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报告摘要

环保政策一阶拐点出现：近期2+26城市空气改善的目标，从征求意见稿的5%下降到了3%，同时今年采暖季对于钢铁行业的限产可能将取消具体比例，由地方政府根据实际情况制定限产比例。总体来看，我们认为政策的可能变化不意味着限产的大幅放松，但政策的一阶拐点已经出现。

钢价进入强弱转换期长期拐点临近：由于环保限产政策可能的变化，我们对钢价的走势也相应进行微调。短期内我们认为需求韧性仍在，同时在低库存、高基差的支撑下，螺纹1901合约短期内调整空间有限，后期钢价仍有反弹的机会。综合供需两端来看，我们认为需求短期内不会崩塌式下跌，供给也不会大幅上升，政策边际驱动力的下降将使得螺纹价格进入一阶拐点——即从单边上涨进入到高位震荡，未来几个月可能是钢价的强弱转换期。从长期来看，我们上篇报告中提到的“远虑”因素则进一步发酵，失去了供给的支撑，经历了三年牛市后，钢价的长期拐点临近。

正文

一、环保政策一阶拐点出现

过去两年，去产能以及环保限产政策是推动钢材价格上涨的最重要因素，两大政策对于推动钢企利润上升、改善环境起到了显著的作用。但是，在去产能和环保过程中也出现了一些副作用，比如部分地域“一刀切”式的环保干扰了企业的正常经营，上游行业利润大增侵蚀下游行业利润等。

针对环保造成的副作用，最近越来越多文件也对此纠偏，如8月27日人民日报在评论文章《理性看待钢价上涨》中首次指出了钢价上涨对于下游行业成本上升的问题，而近期市场关于采暖季限产政策变化的一则传言则再度使得市场预期发生重大变化。

1、事件：市场传闻今年“2+26”城市取暖季限产或放松

10日晚间，市场传闻“环保部新的限产总体方案把空气质量改良指标从5%下调到3%了，限产50%或30%的指标也取缔了，此前2+26城市取暖季文件预计有所修正”。

由于环保限产是今年市场的主导逻辑，限产可能存在放松的传闻，也导致焦炭、钢材等受益于环保限产的品种，出现了较大下跌。

2、事实：空气质量改善目标，确实从5%下降到3%

从8月初公布的《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》中，可以看到，初始的2+26城市今年取暖季空气质量改善的目标为5%，如图1所示。

但是从8月底生态环境部的例行发布会上，生态环境部新闻发言人刘友宾提到，正式文件即将印发，在正式文件中，2+26城市的空气质量改善目标为3%，如图2所示：

结合征求意见稿和即将印发的正式文件看，2+26城市空气改善的目标，的确从征求意见稿的5%下降到了3%。

但是，最近的新闻发布会没有提到具体限产比例的问题，目标的下调是否意味着今年取暖季限产的全面放松，我们结合今年天气的情况以及政策导向进行进一步研究。

3、并不意味着大幅放松

征求意见稿中，对于钢铁行业提出了具体的限产比例，正式文件可能将取消具体比例，由地方政府根据实际情况制定限产比例。

由于2017年11月-2018年3月取暖季限产的存在，2+26城市的空气质量同比2016-2017年同期有了很大改善，如图3所示：

而今年的目标是在2017年采暖季的基础上，同比继续下降。从今年迄今为止的实际空气质量来看，2018年1-8月，京津冀及周边地区、汾渭平原、长三角这三个重点区域今年的空气质量出现了很大的改善（如图4所示），均超过了要求PM2.5同比下降3%的目标。但是，我们要注意的是，今年的空气质量改善是建立在去年1-8月份没有限产的基础上，即去年1-8月份的PM2.5浓度基数较高，而今年年初的采暖季是处于限产的状态，采暖季结束后也是持续不断的限产，这使得今年的PM2.5浓度下降较多。但是，去年10月12日之后唐山提前限产，11月15号之后京津冀及周边全面限产，即去年10月份之后PM2.5浓度的基数较低，后期的空气质量若需维持相应的下降幅度，则意味着限产难以大幅放松。

同时，从优良天数比例来看，《三年蓝天计划》要求到2020年地级及以上城市空气质量优良天数比率达到80%，但今年除了长三角达标之外，京津冀及周边、汾渭平原离这一目标还有很大的差距。

《打赢蓝天保卫战三年行动计划》是由国务院公布的既定政策，从空气质量持续改善的目标来看，环保限产难以大幅放松。放弃“一刀切”，把权限放到地方政府也不意味着限产的大幅放松。从1-8月的数据看，PM2.5浓度和空气质量两项指标中，排名倒数前十的城市，基本分布在京津冀及周边地区，只要环保考核的标准不变，地方政府仍然面临很大压力，在制定实际限产比例时，也更会考虑自身实际空气情况，难以出现大幅放松的情况。

4、但政策一阶拐点出现

但是，最近的各项政策确实是一项重要的信号，若取消限产比例的规定，则地方政府可以在空气质量好的时候增加生产，相比去年“一刀切”式的按比例限产其实际影响会更小。虽然环保限产不会大幅放松，但政策的一阶拐点已经出现。

今年以来，从采暖季结束后的延长限产到徐州的停产，再到唐山的提前限产，环保限产一直是以超预期的形式出现，这种“超预期”成为钢价不断上涨的边际推动力，这种推动力随着《三年行动计划》公布后对京津冀及周边、汾渭平原、长三角的全面限产预期以及唐山的提前限产而达到高潮。但是，随着近期各项政策的微调，政策的超预期将落空，相应的，政策的一阶拐点也将使得钢价的一阶拐点出现——可能从单边上涨向高位震荡转变。

二、钢价进入强弱转换期 长期拐点临近

在《打赢蓝天保卫战三年行动计划》公布之后，我们对于钢材价格判断的重要逻辑之一是今年环保范围将进一步扩大，同时，根据之前的政策倾向我们也认为今年的环保限产将更加严格，事实也证明这一大众预期成为了过去几个月推动钢价上涨的重要基础。

但是，最新的政策迹象表明，环保限产政策可能将发生变化，那么我们对钢价的走势也相应进行微调。我们在上一篇策略报告的观点是“钢价无近忧有远虑——2018.08.31”，从短期来看，我们仍然认为需求韧性存在，最近几个月的高开工将使得地产需求的韧性持续一段时间，同时在低库存、高基差的支撑下，螺纹1901合约短期内调整空间有限，后期钢价仍有反弹的机会。

综合供需两端来看，我们认为需求短期内不会崩塌式下跌，供给也不会大幅上升，政策边际驱动力的下降将使得螺纹价格进入一阶拐点——即从单边上涨进入到高位震荡，未来几个月可能是钢价的强弱转换期。从长期来看，我们上篇报告中提到的“远虑”因素则进一步发酵：最近一个月三线以下城市的地产销售增速已经明显放缓，后期将使得地产开工明显下降；消费类商品如汽车销量增速也继续转差；出口则继续下滑。在需求走弱的背景下，失去了供给的支撑，经历了三年牛市后，钢价的长期拐点临近。

风险提示：环保重新超预期（上行风险）；环保不及预期，经济快速回落（下行风险）

曾宁黑色团队

曾宁：团队负责人，宏观、黑色全产业链策略，微信18610553233

周涛：钢矿

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